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2022年6月30日 星期四
大唐发电(601991):被低估的综合能源巨头
所属分类:企业动态
来源: 国海证券股份有限公司
作者: 研究员:杨阳
更新日期:2022-06-22

公司是大唐集团旗下综合电力平台,截至2021年末,煤机/水电/风电/光伏/燃机装机量分别为47.95/9.20/5.08/1.91/4.62GW。公司电源结构以火电为主,2021年火电发电量占比82.99%。2021年,公司实现营业收入1034.12亿元,其中水电/风电/光伏收入分别为77.17/46.24/8.85亿元,同比分别变动33.84%/35.15%/5.73% ;受燃煤成本大涨影响,公司实现归母净利润-92.64亿元,2022年一季度亏损环比收窄,实现净利润-4.09亿元。

新能源:能源转型提质提速,十四五新增风光装机30GW。2021年,公司共计核准6个风电项目(1.9GW)和78个光伏项目(4.6GW),托电、蔚县基地(3GW)获第一批大型风光基地批复。十四五期间,公司计划新增新能源装机30GW,其中风电新增10GW,光伏新增20GW。2021年公司新增装机0.77GW,据此推算,2022-2025年需年均新增装机7.31GW。其中,风电装机每年新增2.39GW,光伏装机每年新增约4.92GW。根据我们测算,2025年公司新能源业务或达225亿元,CAGR 4=42.11%。

火电:单位供电煤耗持续降低,业绩修复弹性大。公司火电资产主要位于京津冀、东南沿海区域,截止到2021年底,火电发电量为2264.96亿千瓦时,火电装机容量为52.58GW,占总装机量76.45%,业绩修复弹性大。收入端, 2022Q1公司平均上网电价达0.466元/千瓦时,环比提升19.38%,公司市场化交易电量为493.498亿千瓦时,占比84.93%,我们预计2022年公司火电业务上网电价仍有望维持较高水平。成本端,根据我们测算,2022年电煤全年需求或整体偏弱,叠加煤炭增产增供持续发力,煤炭供需紧张格局有望改善。同时长协煤覆盖率将有所提升,我们测算当秦皇岛下水煤长协的港口价为720元/吨,当现货价达到1155元/吨的上限,长协比例达到71%以上,火电企业或可实现盈利。考虑到税率和少数股东损益后,长协比例每提升10%,公司将释放净利润14.28亿元。

水电:大渡河消纳提升业绩,水电有望量价齐升。公司水电站主要分布在大渡河流域和乌江流域,大渡河流域的长河坝、黄金坪水电站(四川甘孜水电)装机容量为3.45GW,乌江流域的乌江银盘水电站(重庆武隆水电)和乌江彭水电站(重庆彭水水电)总装机容量为2.35GW,两个流域的总装机容量占公司水电装机容量63.01%。大渡河流域弃水严重,但随着2022年白鹤滩-江苏和浙江的两条直流工程投产后,四川外送电量能力较2021 年实际外送电量将增加约80% ;叠加“十四五”

四条川渝特高压1000千伏交流通道投运,消纳改善有望提升公司上网电量。2022年公司来水转丰,一季度水电上网电量为50.5亿千瓦时,同比上涨2.78%;2021年公司在四川省/重庆市/云南省水电上网电价同比分别上升8.81%/5.73%/22.96%,未来随省内用电需求与外送电量上升,省内水电上网电价有望进一步上行。

核电:持股宁德核电44%,投资收益增厚利润。公司持股宁德核电44%,2021年,公司来自宁德核电的投资收益10.67亿元,同比增长9.54%,有效对冲了煤价下行所致亏损。宁德核电项目规划总容量为6台百万千瓦级机组,目前共有4台机组投入商业运行,截至2021年底,装机容量4.356GW;剩余两台机组预计在2027年商运。随核电机组核准提速,中国广核子公司宁德核电装机有望增长。根据中国广核公告,宁德核电2022年全年市场化比例预计达100%,有望带动业绩提升,增厚大唐投资收益。

投资建议:公司是大唐集团旗下综合电力平台,电价上浮+煤炭成本下行,火电业务有望迎来拐点;十四五规划新能源新增装机30GW,打开中长期盈利空间;水电业务量价齐升,有望受益于大渡河消纳改善;参股宁德核电44%,市场化交易增厚利润。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为21.66、29.19、37.84亿元,对应PE 分别为22、16、12倍。维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济下滑风险;政策不及预期;电价不及预期;煤炭价格波动;测算存在主观性,仅供参考。


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